Les risques internationaux s’accentuent ; la croissance française résiste Point de conjoncture - octobre 2019

Le premier semestre 2019 a été marqué par une dégradation assez nette de l’environnement économique international, sous la conjonction de plusieurs facteurs. Au-delà du fait que certaines grandes économies avancées sont quasiment au plein emploi, ce qui limite leurs possibilités de croissance, les tensions protectionnistes se concrétisent progressivement, faisant fléchir le commerce mondial. En particulier, la Chine et l’Allemagne ont vu leur activité nettement ralentir, sans qu’il soit possible à ce stade de distinguer précisément ce qui relève de raisons conjoncturelles ou de causes plus structurelles. À l’impact direct de l’escalade des droits de douane s’ajoutent les incertitudes sur l’issue des négociations commerciales. Ces incertitudes se cumulent avec les interrogations sur le Brexit mais aussi sur l’orientation des politiques économiques en Italie, en Espagne, en Allemagne ou aux États-Unis, et peuvent générer de l’attentisme, notamment en matière d’investissement des entreprises.

Dans ce contexte, les politiques monétaires sont à nouveau très accommodantes mais leur marge de manœuvre est réduite. Les politiques budgétaires soutiennent quant à elles – certes à des degrés divers – la demande intérieure dans nombre d’économies avancées. Les climats des affaires sont d’ailleurs actuellement plus favorables dans les secteurs « abrités » (services, construction, commerce) que dans l’industrie. Malgré ces soutiens, les prévisions de croissance d’ici la fin de l’année 2019 sont revues à la baisse pour la plupart des partenaires économiques de la France. En particulier, l’activité économique resterait atone en Allemagne et en Italie. Le PIB de la zone euro progresserait de 0,2 % au troisième comme au quatrième trimestre, et de 1,2 % en moyenne annuelle en 2019 (après +1,9 % en 2018).

En revanche, le scénario macroéconomique pour la France est quasiment inchangé par rapport à la Note de conjoncture de juin (avec une croissance prévue de +0,3 % chaque trimestre d’ici la fin de l’année, et de +1,3 % en moyenne annuelle en 2019 après +1,7 % en 2018). Cette résistance tient surtout à la demande intérieure : l’investissement des entreprises bénéficie comme dans d’autres pays de conditions favorables, notamment les taux d’intérêt bas, tandis que celui des administrations publiques est dopé par le cycle municipal ; la consommation privée profite quant à elle – certes graduellement, compte tenu d’un taux d’épargne encore élevé – du retour de la confiance des ménages en lien avec la vigueur du pouvoir d’achat (+2,3 % prévu en 2019). Au-delà des mesures de soutien budgétaire, cette vigueur reflète aussi celle de l’emploi (plus de 250 000 créations nettes d’emploi prévues sur l’année 2019) : le taux de chômage poursuivrait donc sa baisse de l’ordre de 0,1 point par trimestre et s’établirait à 8,3 % en fin d’année.

Les aléas internationaux susceptibles d’affecter – surtout à la baisse – ce scénario sont nombreux. Pour l’instant, le commerce extérieur français n’apparaît pas trop affecté par les tensions protectionnistes et les exportations seraient portées, en fin d’année, par d’importantes livraisons aéronautiques et navales. Mais il pourrait l’être davantage si, par exemple, la demande intérieure allemande venait à faiblir. En outre, notre scénario est établi sous l’hypothèse conventionnelle d’un Brexit « ordonné ». Il est difficile à ce stade de quantifier l’effet à court terme d’un éventuel Brexit sans accord au 31 octobre, compte tenu notamment des perturbations que cela risquerait de causer sur les chaînes d’approvisionnement de certaines entreprises.

Les anticipations de Brexit provoquent des à-coups dans les flux commerciaux

Les perturbations associées au Brexit ont été la première source de fluctuation des échanges commerciaux au premier semestre 2019 : après des importations et un stockage britanniques massifs au premier trimestre, le mouvement inverse, chute des importations et déstockage, a été tout aussi brutal au deuxième trimestre. En contrepartie, les échanges des partenaires européens du Royaume-Uni ont connu des variations notables mais d’ampleur plus modérée.

Les échanges mondiaux subissent les chocs protectionnistes successifs

À cela se sont ajoutées les incidences de l’escalade protectionniste poursuivie tambour battant par les États-Unis. Outre l’effet direct sur leurs flux bilatéraux avec la Chine, ces tensions ont contribué plus généralement à ralentir les échanges mondiaux depuis plusieurs trimestres. Ainsi, le commerce mondial a stagné au premier semestre 2019 (–0,1 % au deuxième trimestre après +0,2 % au premier). Sur l’ensemble de l’année 2019, le commerce mondial croîtrait trois fois moins vite que l’an passé (+1,4 % après +4,5 %), sapé par les hausses de droits de douane et le ralentissement économique en cours. Le produit intérieur brut (PIB) des économies avancées ne croîtrait que de +1,7 % en 2019 après +2,3 % en 2018.

La croissance en Allemagne et en Italie est plus morose qu’en France et a fortiori en Espagne

Ces chocs internationaux ont davantage pesé sur l’activité économique en Allemagne qu’en France. La croissance outre-Rhin a en effet stagné au printemps (–0,1 % après +0,4 %), l’industrie ayant été nettement plus affectée que les services par l’affaiblissement des échanges internationaux et le ralentissement de l’investissement des entreprises. Alors que le PIB espagnol a gardé une progression soutenue (+0,4 % après +0,5 % au premier trimestre), la croissance économique italienne reste quasi nulle depuis plus d’un an (0,0 % au deuxième trimestre après +0,1 % au premier). En France, l’activité économique a continué de croître de 0,3 % par trimestre (au deuxième comme au premier trimestre et peu ou prou depuis un an). La production a été plus allante dans les services marchands (+0,7 % après +0,5 % au premier trimestre) ou la construction (+0,5 % après +0,7 %) que dans l’industrie manufacturière (–0,4 % après +0,5 %).

La Fed et la BCE baissent leurs taux directeurs

Alors que la Réserve fédérale (Fed) a abaissé d’un quart de point les taux directeurs américains en juillet puis à nouveau en septembre, la Banque centrale européenne (BCE) a accentué sa politique monétaire très accommodante en septembre, via notamment un abaissement du taux de dépôt et la reprise de ses achats obligataires à partir de novembre 2019 pour 20 milliards d’euros par mois. En conséquence, les taux souverains de la zone euro se sont établis en territoire négatif (depuis le printemps pour le taux allemand à 10 ans et depuis l’été pour le taux français). Cette diminution des taux européens, associée à une croissance moins vive qu’outre-Atlantique, a contribué à affaiblir le taux de change de l’euro face au dollar. Il a ainsi atteint 1,10 $ en septembre (taux retenu par hypothèse au dernier trimestre 2019). Dans le contexte de ralentissement économique mondial, le prix du baril de Brent est redescendu en deçà de 60 $ durant l’été avant de rebondir au-delà de 65 $ mi-septembre, à la suite d’attaques contre des équipements pétroliers saoudiens.

La plupart des grandes économies ralentissent en 2019

Aux États-Unis, l’activité économique ralentirait en 2019 (+2,3 % après +2,9 % en 2018) sous l’effet d’une contribution de nouveau négative du commerce extérieur (–0,3 point) ; les effets des relances fiscales de 2018 s’estompent, ce qui conduit à un ralentissement de la consommation des ménages (+2,6 % après +3,0 %) et de l’investissement privé (+1,2 % après +4,6 %). En Chine, les indicateurs d’activité signalent de nouveau une décélération et les exportations freineraient nettement par rapport à l’an passé (+2,0 % après +6,6 %). Le ralentissement affecte d’autres grandes économies : la production industrielle est en berne au Brésil, la hausse de TVA en Russie a pénalisé la consommation, la Turquie n’est pas encore complètement sortie de crise et l’Argentine y demeure, les pays d’Europe centrale et orientale subissent la baisse de régime de leurs partenaires européens. Enfin, l’activité au Japon serait chahutée au second semestre 2019 par le relèvement de deux points de la taxe à la consommation en octobre.

Le climat conjoncturel allemand continue de se dégrader

Alors que le moral des industriels s’établit à des niveaux favorables en Espagne et en France, il est nettement plus dégradé en Italie et surtout en Allemagne (graphique 1). Du fait d’une production industrielle particulièrement affectée mais aussi d’une confiance des consommateurs en repli, la croissance allemande ne dépasserait pas +0,1 % par trimestre d’ici la fin de l’année. La croissance italienne serait également en berne (+0,1 % par trimestre), tandis que l’économie espagnole conserverait son dynamisme (+0,6 % par trimestre). La vigueur des gains de pouvoir d’achat en Allemagne, comme chez ses grands partenaires de la zone euro, ne serait pas suffisante pour compenser la morosité du climat industriel.

En cas de Brexit sans accord, le repli des échanges avec le Royaume-Uni pèserait sur les économies européennes

S’ajoutant au ralentissement du commerce mondial, le Brexit constitue une source majeure d’incertitude dans les perspectives économiques actuelles. En l’absence de visibilité sur le dénouement des négociations, le scénario retenu ici en prévision est celui de la conservation – au moins provisoire – par le Royaume-Uni d’un accès au marché unique européen (que ce soit par la signature d’un accord ou par le report, voire l’annulation du Brexit), ce qui ne préjuge pas pour autant de sa probabilité parmi les multiples issues envisageables. Sous cette hypothèse, la croissance britannique serait faible au second semestre 2019 avec un nouveau mouvement de stockage et un surcroît d’importations à l’été en anticipation du Brexit, suivi d’un repli des échanges en fin d’année. Si le Royaume-Uni sortait de l’Union de manière non négociée le 31 octobre, le repli des échanges extérieurs serait bien plus marqué pour les pays européens : la croissance britannique en serait particulièrement affectée, notamment du fait du blocage de certaines étapes des processus de production, ainsi que, dans une bien moindre mesure, celle de ses proches partenaires continentaux.

Avec une accélération prévue en fin d’année, les exportations françaises croîtraient un peu plus que la demande mondiale

Les exportations n’ont pas redémarré au deuxième trimestre 2019 (0,0 % après +0,1 %) après une fin d’année 2018 dynamique. Alors qu’elles n’auraient pas progressé durant l’été, les livraisons françaises repartiraient de l’avant en fin d’année (+1,3 %) au gré de livraisons aéronautiques et navales à nouveau porteuses. En moyenne annuelle, les exportations françaises progresseraient de 2,3 %, un peu plus rapidement que la demande mondiale adressée à la France (+1,9 % en 2019). Comme dans la plupart des grands pays, ce rythme traduirait toutefois un ralentissement assez net par rapport à 2018 (+3,5 %) et 2017 (+4,0 %).

La contribution du commerce extérieur à la croissance serait nulle en 2019

La pause qu’ont connue les importations durant le printemps se prolongerait durant l’été (+0,1 % après –0,2 %). Les importations retrouveraient ensuite une croissance de +1,0 % à l’automne en lien notamment avec le dynamisme des exportations. Au total, la contribution du commerce extérieur à la croissance du PIB redeviendrait nulle en 2019 après avoir été nettement positive l’année précédente (+0,7 point).

Les climats des affaires se stabilisent, à des niveaux plus élevés dans la construction et les services que dans l’industrie

Après avoir atteint un point bas à 102 fin 2018 (graphique 2), le climat des affaires en France a repris quelques points et se stabilise depuis plusieurs mois en zone favorable, autour de 106. Le climat dans les services a suivi la même évolution que l’indicateur d’ensemble de l’économie, tandis que l’indicateur dans l’industrie demeure un peu en deçà depuis le début d’année (102 en septembre) et que le climat dans le bâtiment se situe toujours à des niveaux particulièrement élevés (112).

La croissance de la production viendrait principalement des services et de la construction

Reflétant ces différences de climat par secteur, la production au second semestre serait plus allante dans les services marchands (+0,6 % par trimestre) que dans l’industrie où elle stagnerait. Dans la construction, le dynamisme de la production au second semestre (+0,5 % environ par trimestre) proviendrait, comme durant les trimestres passés, du génie civil. En effet, les chantiers d’infrastructure franciliens ainsi que l’approche des élections municipales profiteraient encore aux travaux publics. La croissance du PIB français conserverait ainsi le rythme des trimestres précédents (+0,3 % par trimestre) et s’établirait à +1,3 % en 2019 après +1,7 % en 2018 (graphique 3).

Près de 100 000 emplois seraient créés au second semestre

Au premier semestre 2019, la croissance de l’emploi total (+166 000) a été particulièrement vive, l’emploi salarié dans les services hors intérim et la construction contribuant notablement à la hausse. Ce dynamisme s’atténuerait un peu au second semestre (+98 000 emplois). Cette année, les emplois aidés ne pèseraient quasiment plus sur l’évolution d’ensemble, contrairement à 2018 et 2017. Sous l’effet de ces créations d’emploi, le taux de chômage poursuivrait sa baisse de l’ordre de 0,1 point par trimestre, passant de 8,5 % au printemps à 8,3 % à la fin de l’année.

L’inflation sous-jacente demeurerait autour de 1,0 % d’ici la fin de l’année

L’inflation sous-jacente est remontée à +1,0 % durant l’été et se maintiendrait à ce niveau d’ici la fin de l’année. Sous l’effet notamment de prix alimentaires à nouveau tirés par la sécheresse estivale, les prix d’ensemble remonteraient un peu d’ici fin 2019 : leur hausse atteindrait +1,3 % en décembre en glissement annuel.

La réduction de taxe d’habitation soutiendrait le pouvoir d’achat au quatrième trimestre

En 2019, la chronique des revenus des ménages a été marquée au premier semestre par les mesures de politiques publiques sur les revenus d’activité (prime exceptionnelle de pouvoir d’achat), les prestations sociales (prime d’activité notamment) et les impôts et cotisations (exonération d’impôts et de cotisations sociales à la charge des salariés sur les heures supplémentaires, allègements de CSG pour certaines catégories de ménages, graphique 4). Au quatrième trimestre, la deuxième vague de réduction de la taxe d’habitation contribuerait à une accélération notable des revenus. Par ailleurs, le salaire moyen par tête croîtrait de 0,5 % par trimestre au second semestre. Ainsi, le pouvoir d’achat du revenu des ménages progresserait de 2,3 % en 2019 (soit 1,8 % par unité de consommation), nettement plus qu’en 2018 (+1,2 %, soit 0,7 % par u.c.).

La consommation des ménages croîtrait à un rythme régulier

La consommation des ménages augmenterait de 0,3 % par trimestre au second semestre, dans le prolongement du début d’année. L’évolution de cette consommation serait plus régulière que celle du revenu des ménages. Au total sur l’année, la consommation des ménages croîtrait de 1,1 % en 2019, en légère accélération par rapport à 2018 (+0,9 %). Le taux d’épargne fluctue à court terme en fonction de l’évolution des revenus. Sur l’année, il augmenterait de près d’un point (15,1 % en moyenne annuelle en 2019, après 14,2 % en 2018).

Les contraintes d’offre se relâchent et celles de demande ressurgissent

L’investissement des entreprises ralentirait un peu au second semestre (+0,5 % par trimestre, après +0,6 % au premier et +0,9 % au deuxième trimestre). En effet, le taux d’utilisation des capacités de production dans l’industrie décroît après son sommet de début 2018, tout comme les tensions sur l’offre. Symétriquement, les entrepreneurs signalent depuis 2019 le retour des difficultés de demande qui étaient devenues moins prépondérantes les années passées. Les différences de dynamisme sectorielles demeureraient : l’investissement en services demeurerait allant (+1,0 % par trimestre au second semestre) tandis que celui en produits manufacturés resterait stable.

D’ici 2020, l’investissement des administrations publiques serait allant

En cette année précédant les élections municipales, l’investissement des administrations publiques serait porté par les administrations publiques locales. Il accélérerait ainsi en 2019 à +3,8 % après +2,4 % en 2018 et +0,5 % en 2017. Enfin, les ménages maintiendraient le rythme de croissance de leur investissement : le dynamisme des transactions immobilières, générant de l’investissement en services, compenserait la relative faiblesse des mises en chantier passées de logements.

Au niveau mondial, les conséquences de l’escalade protectionniste en cours continuent de peser sur l’activité

Les aléas associés à ce scénario proviennent principalement des évolutions internationales. Malgré les soutiens des politiques monétaires et budgétaires, les effets négatifs des relèvements successifs de barrières douanières américaines et chinoises et l’incertitude quant à l’issue des négociations entre ces deux pays pourraient davantage peser sur les échanges mondiaux.

Plus proche de nous, le Brexit fait peser un risque significatif sur l’activité européenne

En Europe, le Brexit demeure l’aléa majeur. S’il s’avérait brutal et non négocié, il pourrait affecter plus sévèrement l’activité, à la fois britannique et européenne, via les processus de production comme via les comportements des agents.

Les perspectives s’assombrissent en Allemagne

Dans la première économie européenne, les perspectives industrielles se détériorent fortement et la confiance des consommateurs est désormais affectée. Le risque est donc qu’après le commerce extérieur, la demande intérieure allemande vienne à son tour à se dégrader : les principaux partenaires de l’Allemagne – dont la France – pourraient alors être affectés.